對(duì)接“新經(jīng)濟(jì)”

    改革大方向確定，關(guān)鍵是“怎么改”。

    證監(jiān)會(huì)2018年工作會(huì)議提出，以服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略、建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系為導(dǎo)向，吸收國(guó)際資本市場(chǎng)成熟有效有益的制度與方法，改革發(fā)行上市制度，努力增加制度的包容性和適應(yīng)性，加大對(duì)新技術(shù)新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新模式的支持力度。

    再加上近期監(jiān)管層密集調(diào)研科技類企業(yè)，讓市場(chǎng)對(duì)下一步改革充滿期待：A股是否很快就能迎來(lái)自己的“BATJ”？是否能夠接納備受追捧的“獨(dú)角獸”企業(yè)？

    這些問(wèn)題的背后，是對(duì)上市標(biāo)準(zhǔn)等核心問(wèn)題的挑戰(zhàn)。如果能夠突破，意味著上市標(biāo)準(zhǔn)多元化、盈利門檻降低甚至允許虧損。

    早在2014年阿里巴巴赴美上市時(shí)，內(nèi)地交易所及投資者就紛紛扼腕嘆息。時(shí)任深交所總經(jīng)理宋麗萍就曾對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，創(chuàng)業(yè)板在內(nèi)地啟動(dòng)之后，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)、阿里巴巴這些企業(yè)卻依然選擇到境外去上市，這個(gè)問(wèn)題值得反思。為了增強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板的吸引力，深交所積極參與修訂創(chuàng)業(yè)板的IPO規(guī)則，據(jù)宋麗萍當(dāng)時(shí)透露IPO規(guī)則將“很快頒布”。

    但是改革因市場(chǎng)波動(dòng)等多方原因而放緩，如今港交所改革上市制度、小米公司啟動(dòng)上市進(jìn)程，如何留住下一個(gè)“BATJ”公司，不再讓內(nèi)地投資者“望洋興嘆”，也成為監(jiān)管層迫切需要解決的難題。

    “當(dāng)前注冊(cè)制改革面臨很強(qiáng)的內(nèi)在動(dòng)力和外部壓力。”董登新分析，一方面，十九大對(duì)金融和資本市場(chǎng)發(fā)展提出了新要求，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)高質(zhì)量發(fā)展作出明確部署，這都對(duì)資本市場(chǎng)提高包容性、對(duì)接新經(jīng)濟(jì)提出更高要求；另一方面，香港市場(chǎng)在支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)方面大刀闊斧的改革也讓內(nèi)地市場(chǎng)的改革更加迫切。

    在他看來(lái)，預(yù)計(jì)未來(lái)IPO上市標(biāo)準(zhǔn)學(xué)習(xí)納斯達(dá)克、香港創(chuàng)新板等市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，分別推出針對(duì)重資產(chǎn)型、輕資產(chǎn)型等不同企業(yè)，制定不同的上市標(biāo)準(zhǔn)。“但在防控風(fēng)險(xiǎn)的主基調(diào)之下，節(jié)奏依然不會(huì)太快，虧損企業(yè)上市、初創(chuàng)型企業(yè)上市，短期還很難實(shí)現(xiàn)，初期投資仍然更適合由VC（風(fēng)險(xiǎn)投資）、PE（股權(quán)投資）等承接。”他認(rèn)為，改革最先會(huì)從創(chuàng)業(yè)板突破。

    深圳證券交易所2月9日首次罕見(jiàn)公布了《戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2018-2020年）》，表示將大力推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板改革，優(yōu)化多層次市場(chǎng)體系。突出新經(jīng)濟(jì)新產(chǎn)業(yè)特征，針對(duì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型高新技術(shù)企業(yè)的盈利和股權(quán)特點(diǎn)，推動(dòng)完善IPO發(fā)行上市條件，擴(kuò)大創(chuàng)業(yè)板包容性。

    雖然當(dāng)前注冊(cè)制改革已經(jīng)具備了比較好的條件，但依然存在不確定性。劉士余表示，一方面，目前在多層次市場(chǎng)體系建設(shè)，交易者成熟度，發(fā)行主體、中介機(jī)構(gòu)和詢價(jià)對(duì)象定價(jià)自主性與定價(jià)能力，以及大盤估值水平合理性等方面，還存在不少與實(shí)施注冊(cè)制改革不完全適應(yīng)的問(wèn)題，需要進(jìn)一步探索完善；另一方面，從外部環(huán)境看，歐美發(fā)達(dá)國(guó)家相關(guān)金融市場(chǎng)積累了一定泡沫和風(fēng)險(xiǎn)，已經(jīng)有調(diào)整的征兆，給我國(guó)實(shí)施注冊(cè)制改革時(shí)間窗口的選擇帶來(lái)不確定性。

    “IPO改革三大難點(diǎn)，上市標(biāo)準(zhǔn)、上市節(jié)奏、發(fā)行定價(jià)，目前比較幸運(yùn)的是發(fā)行節(jié)奏逐步市場(chǎng)化了，下一步難點(diǎn)就在于標(biāo)準(zhǔn)多元化、定價(jià)市場(chǎng)化。”董登新告訴記者，值得慶幸的是，近兩年市場(chǎng)生態(tài)在發(fā)生積極變化。

    他認(rèn)為，一方面，滬港通、深港通開(kāi)通給內(nèi)地市場(chǎng)帶來(lái)的變化，也為改革推進(jìn)形成了比較好的環(huán)境，投資者表現(xiàn)理性，并沒(méi)有出現(xiàn)游資南下“掃蕩”新股、垃圾股的情形；另一方面，大資管規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，機(jī)構(gòu)投資者影響力擴(kuò)大，結(jié)構(gòu)上出現(xiàn)“去散戶化”趨勢(shì)。這都為下一步改革提供了比較好的市場(chǎng)生態(tài)。