東方港灣投資管理公司董事長但斌是最早期的私募基金經(jīng)理之一，也是一個微博“大V”，粉絲數(shù)超1300萬。1967年出生的但斌，年輕時有過不平凡的經(jīng)歷，人生的河流將他推到了資本市場。但斌鮮明的價值投資風格，尤其是他身上被貼上某些個股的標簽，經(jīng)常給他帶來爭議。這幾年隨著白酒股等核心資產(chǎn)的走強，但斌“時間的玫瑰”彰顯出來。

    在第六屆中國基金業(yè)英華獎評選中，但斌榮獲“三年期股票投資最佳基金經(jīng)理”稱號。中國基金報記者近日對他進行了專訪。

    A股面臨巨大轉(zhuǎn)變

    巴菲特很年輕的時候就買了美國的核心資產(chǎn)，穿越歷史起伏。但斌認為，A股也一樣，投資要看更深邃的東西，那些決定市場長遠未來的最根本的東西。

    在但斌看來，隨著科創(chuàng)板、注冊制的推出，中國獨角獸公司有了一個合適的土壤成長，同時讓二級市場享受這個成果。“我們過去是審批制，公司成熟之后才能上市，而且供給量有限，這導致需求不匹配，新股上市天天漲停，然后打開漲停、跌停、震蕩向下，如此一來，這個市場永遠沒有牛市，永遠都是原始大股東賺錢、老百姓虧錢。只有注冊制來了，才能夠讓一個公司規(guī)模很小的時候上市。過去中國發(fā)展最好的互聯(lián)網(wǎng)巨頭都在海外上市，注冊制是要改變這個問題。”

    因此，但斌認為，A股市場今明兩年有可能面臨巨大轉(zhuǎn)變，相當于1981年以后的美國，彼時美股開始騰飛。不過，他也表示，這只跟少數(shù)優(yōu)質(zhì)的好股票相關(guān)，就像美股五大科技巨頭占納斯達克權(quán)重超過40%。

    選核心資產(chǎn)首先看行業(yè)

    近年隨著A股中核心資產(chǎn)的走強，但斌“時間的玫瑰”彰顯出來。他是如何選股的？但斌告訴記者，首先是看行業(yè)空間有多大，這是企業(yè)有沒有長遠未來的核心。例如龍頭白酒企業(yè)，量是有天花板的，但出廠價是彈性很大的。1951年至今，龍頭白酒企業(yè)的產(chǎn)品出廠價以年化11%的增速提價。他對龍頭白酒企業(yè)的估值有一個公式：未來凈利潤=今年利潤*（1+m%）n次方；n是能存續(xù)多少年，m是提價幅度。假設(shè)未來200年，龍頭白酒企業(yè)產(chǎn)品僅以2%的增速提價，按3萬噸計算200年后的凈利潤也有1.41萬億元，6萬噸2.82萬億；如果選5%的復利增長來計算，200年后其利潤達到4.66萬億元，6萬噸酒9.38萬億。只要中國的白酒文化不變，存續(xù)200年沒問題。

    從人類社會變化來看行業(yè)的變遷，但斌分析，真正能夠穿越周期的行業(yè)，大多數(shù)屬于消費品，并集中在輕資產(chǎn)、高盈利的商業(yè)模式，如化妝品、醫(yī)藥品、軟飲料、煙酒、游戲等，此外還有食品加工、家用電器、金融服務(wù)、券商、計算機軟件、互聯(lián)網(wǎng)、區(qū)塊鏈的技術(shù)應(yīng)用、蒸餾酒（白酒）等人類共同發(fā)展的行業(yè)。

    而從世界500強的變遷來看，但斌告訴記者，存活率只有3%，這意味著大多數(shù)企業(yè)的生命周期、持續(xù)增長是有問題的，只有不到5%的公司有光明的未來。按照5%的比例，A股大概是72家。在選擇核心的偉大企業(yè)基礎(chǔ)上，再以合適的價格買入，這樣才有安全邊際，兩者結(jié)合才構(gòu)成企業(yè)長期價值投資的邏輯。

    對于核心資產(chǎn)是否也會被高估的問題，但斌表示，這要看實際情況，投資邏輯全世界通用，投資要符合常識，全世界估值體系對消費類及其他核心資產(chǎn)的估值是比較一致的，要敢于堅持自己的判斷，低了敢買，高估了就賣出。

    今年一直滿倉

    但斌多次強調(diào)，投資比的是誰看得遠、看得準、敢重倉、能堅持，而作為一個基金經(jīng)理，在面臨系統(tǒng)性風險時也要采取風控措施。

    但斌表示，系統(tǒng)性風險和擇時是有很大的區(qū)別，系統(tǒng)性風險的表現(xiàn)是一個巨大變化的可能性，它是個系統(tǒng)性的東西，和一般說的擇時看各種指標突破是不一樣的。系統(tǒng)性風險并不常有，同時表現(xiàn)的形式不一樣，防范系統(tǒng)性風險，需要有人生閱歷，洞察社會、國家、世界的變化，這是不可量化的。如2015年的泡沫加高桿杠危機、去年面臨國內(nèi)民企的不確定性，他們做了調(diào)控。

    他表示，分散投資雖然可以分散風險，但很難做出很出色的業(yè)績。“百鳥在林不如一鳥在手，把雞蛋放在100個籃子里，還不如把雞蛋放在一個很牢固的籃子里。”他表示希望在集中的同時，能兼顧行業(yè)選擇，適度分散。

    他分享了一個數(shù)據(jù)和經(jīng)驗，即持有七個股票既有攻擊性，又有風險防范。具體而言，東方港灣所有的策略是完全復制的，持倉情況主要按照基金合同規(guī)定，如果沒有持倉限制，他們相對比較集中在消費品、保險、互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)上。

    但斌說，投資是終身學習的過程。基金經(jīng)理這個職業(yè)非常難獲得，要想在基金經(jīng)理當中脫穎而出而且長期勝出更是難上加難。這一路上需要不斷學習，同時要保持自我。芒格說巴菲特65歲后的投資技藝突飛猛進，一般的職業(yè)女性55歲退休，男性60歲退休，但是投資這個職業(yè)是終身學習的職業(yè)，是不斷的學習、實踐、修行、成長的過程。