得益于金融管理部門“補水”與“引流”并舉，資金市場割裂和流動性斷層正得到修復。流動性有望實現(xiàn)平穩(wěn)跨季，股債市場后顧之憂隨之而解。

    6月19日，央行逆回購和中期借貸便利（MLF）并舉，投放資金2800億元，實現(xiàn)凈投放650億元。操作實屬平常，但隱含三層含義：首先，凈投放延續(xù)，以保持流動性總量充裕；其次，投放的都是跨季資金，重在維護跨季流動性平穩(wěn)；最后，在等量續(xù)做到期2000億元MLF的基礎上，央行對中小銀行開展增量操作400億元，為中小銀行定向“輸血”。

    在保持半年末流動性充裕的同時，著力支持中小金融機構流動性，是最近央行貨幣政策操作呈現(xiàn)出的一大鮮明特征。各類貨幣政策工具和手段紛紛上陣，既凸顯貨幣當局維護流動性平穩(wěn)的堅決態(tài)度，也在一定程度上反映出流動性的結構性問題亟待解決。

    在我國金融市場上，流動性呈現(xiàn)分層的結構。處于流動性頂端的是央行，央行主要通過公開市場操作提供流動性給大中型銀行，后者再把多余資金借給中小銀行和非銀行金融機構。如果把流動性看做是一條河，那么央行處于源頭，大中型銀行處在上游，中小銀行和非銀行金融機構處于中下游。正常情況下，在央行釋放流動性之后，資金沿“河”而下，但倘若遇到梗阻難以向下流動，中下游就可能發(fā)生“缺水”，甚至“斷流”，引起流動性結構性緊張。

    每到季末，流動性分層的問題就容易加重，不時引發(fā)流動性結構性緊張。最近，這一現(xiàn)象似乎比以往還要顯著。

    一方面，流動性總量保持充裕。19日，銀行間市場存款類機構質押利率債的隔夜回購（DR001）加權平均利率為1.42%，7天期回購（DR007）加權平均利率也只有2.22%，均大幅低于今年以來均值水平，處于近4年的低位。另一方面，中小金融機構特別是非銀金融機構流動性比較緊張，上周某些時候，D007和R014都出現(xiàn)了10%以上的高價成交。資金市場出現(xiàn)了一個怪象：一部分人在減點出錢，就是出不掉，另一部分人在加點借錢，就是借不到。資金市場割裂了，流動性流不動了。

    問題主要是當前金融機構更關注同業(yè)信用風險，機構風險偏好普遍下降，在債券回購交易中無論是對交易對手方的資質還是對質押券的等級要求都在提高，個別機構甚至對交易對手“一刀切”。金融機構之間出現(xiàn)了信任問題，流動性裂口迅速擴大，傳導受阻，總量的充裕與結構性的緊張因而并存，并且愈演愈烈，處于河流最下游的非銀機構，特別是產(chǎn)品戶成為“重災區(qū)”。

    要解決這一問題，無非是總量要充裕、渠道要疏通。雖然近期流動性總量不低，但央行仍持續(xù)通過多種工具和手段釋放流動性，以保持流動性總量充裕。“補水”之余更需“引流”，央行加大了對中小銀行的流動性支持力度。不光如此，金融管理部門攜手合作，為化解非銀機構融資難問題給出了解決方案，通過開會喊話、窗口指導、定向支持等方式進行精準干預。債市基礎設施機構集中出臺了回購違約處置實施細則，以解決回購違約后處置難題。

    最新反饋是非銀金融機構融資壓力已有所緩解，流動性斷層和裂口逐漸得到修復。隨著流動性平穩(wěn)跨季趨勢明朗，股債市場將直接受益。