■秦洪

    在諸多利好信息的刺激下，持續(xù)下跌的A股市場(chǎng)終于在周五出現(xiàn)了久違的長(zhǎng)陽(yáng)K線，成交量隨之有所放大，顯示出有部分增量資金開始嘗試性建倉(cāng)。不過(guò)，考慮到當(dāng)前A股市場(chǎng)所背靠的環(huán)境變化趨勢(shì)并未改變。因此，短線的大力度反抽可能難以迅速改變A股市場(chǎng)的近期持續(xù)調(diào)整趨勢(shì)?；蛘哒f(shuō)，至少在股價(jià)結(jié)構(gòu)調(diào)整上，劇烈分化的趨勢(shì)仍將延續(xù)。

    降杠桿漸成A股

    重要壓力源泉

    對(duì)于近期A股市場(chǎng)震蕩走勢(shì)來(lái)說(shuō)，分析人士認(rèn)為這一方面是源于市場(chǎng)參與者對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂。三季度的相關(guān)數(shù)據(jù)也顯示出經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的確缺乏強(qiáng)勁動(dòng)能，這無(wú)疑會(huì)降低市場(chǎng)參與者對(duì)上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俚念A(yù)期，進(jìn)而影響著二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)走勢(shì)；另一方面則是由于外圍市場(chǎng)的波動(dòng)，的確，進(jìn)入到10月份以后，不論是美歐股市，還是港股、日經(jīng)指數(shù)等為代表的亞太股市，均出現(xiàn)了較為明顯的波幅放大的震蕩格局。再考慮到美元指數(shù)的強(qiáng)勢(shì)、油價(jià)的高企等因素，市場(chǎng)參與者的確有邏輯去相信美元正在回歸美國(guó)本土，這必然會(huì)影響著他們對(duì)全球資本市場(chǎng)的擔(dān)憂。這也迅速傳遞到A股市場(chǎng)，估值重心在不斷修正預(yù)期中漸次下移。

    不過(guò)，也有觀點(diǎn)指出，當(dāng)前A股市場(chǎng)的下跌，其實(shí)是整個(gè)社會(huì)去杠桿的一個(gè)縮影?；蛘呖梢灾v，也是社會(huì)去杠桿的一個(gè)有機(jī)構(gòu)成部分。因?yàn)楫?dāng)前A股市場(chǎng)有著兩個(gè)清晰的杠桿，一是股權(quán)質(zhì)押市場(chǎng)，主要是大股東為代表的產(chǎn)業(yè)資本。二是融資融券業(yè)務(wù)，主要是二級(jí)市場(chǎng)參與者的加杠桿行為。隨著指數(shù)的下跌，股價(jià)重心的下移，不少個(gè)股的股價(jià)陸續(xù)跌近平倉(cāng)線，如此就出現(xiàn)了兩類較為清晰的降杠桿行為。一是主動(dòng)性降杠桿，因?yàn)楣蓛r(jià)逼近平倉(cāng)線時(shí)，部分市場(chǎng)參與者為了避險(xiǎn)，主動(dòng)減倉(cāng)，降低負(fù)債，這就給二級(jí)市場(chǎng)帶來(lái)了新增拋壓。二是被動(dòng)性降杠桿，不僅僅是大股東被迫平倉(cāng)，而且還包括兩融的被動(dòng)平倉(cāng)，這可能也是兩融余額從三季度末的9000多億元迅速降至目前的7700億元的誘因之一。

    另外還有一個(gè)不可忽視的降杠桿，那就是民間配資行為，雖然歷經(jīng)打擊，但仍然有些激進(jìn)者鋌而走險(xiǎn)，通過(guò)民間配資達(dá)到加杠桿的目的。但是，在近期持續(xù)急跌過(guò)程中，中小市值品種最為受傷。這恰恰是民間配資的主要買入標(biāo)的，因此，股價(jià)越低，民間配資的籌碼拋售意愿就越強(qiáng)烈。

    變局已開啟

    重估估值坐標(biāo)

    與此同時(shí)，當(dāng)前A股市場(chǎng)所處的大環(huán)境正在發(fā)生著重大變革，這也是當(dāng)前A股市場(chǎng)調(diào)整的壓力源泉之一。主要體現(xiàn)在三個(gè)方面，一是全球經(jīng)濟(jì)格局的變化，主要是自由貿(mào)易制度逐漸被單邊貿(mào)易影響著、變化著，這必然會(huì)影響到市場(chǎng)參與者對(duì)整個(gè)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景以及我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)軌跡的重新評(píng)估。雖然出口對(duì)我國(guó)GDP影響越來(lái)越低，但自由貿(mào)易體制下，我國(guó)通過(guò)出口，可以獲得更為開闊的市場(chǎng)，為自身的產(chǎn)品精細(xì)化、產(chǎn)業(yè)升級(jí)提供源源不斷的能量。所以，一旦自由貿(mào)易體制受到?jīng)_擊，我國(guó)制造業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)、微觀層面的相關(guān)企業(yè)的產(chǎn)品精細(xì)化、樹立優(yōu)質(zhì)品種戰(zhàn)略均會(huì)受到影響，尤其是以出口為核心的上市公司，這必然會(huì)推動(dòng)著市場(chǎng)參與者對(duì)當(dāng)前A股市場(chǎng)相關(guān)上市公司的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)邏輯進(jìn)行重估。

    二是我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)軌道從高速增長(zhǎng)階段走向有質(zhì)量的增長(zhǎng)階段，這會(huì)影響著企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)模式的轉(zhuǎn)變。在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)階段，由于行業(yè)內(nèi)部的諸多企業(yè)均處在同一起跑線上，所以，存在著跑馬圈地，搶食更多產(chǎn)業(yè)蛋糕的增長(zhǎng)格局，此時(shí)凡是高負(fù)債、能夠獲得更多資本資源的企業(yè)就可以獲得高成長(zhǎng)，這在園林綠化、環(huán)保，甚至房地產(chǎn)等諸多產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域中體現(xiàn)最為明顯。但隨著有質(zhì)量經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)軌跡的確立，高負(fù)債式的粗放式經(jīng)營(yíng)思路迅速落伍，進(jìn)而成為近期A股市場(chǎng)的重災(zāi)區(qū)。相對(duì)應(yīng)的是，那些精細(xì)化、強(qiáng)化科研投入進(jìn)而實(shí)現(xiàn)有質(zhì)量增長(zhǎng)的相關(guān)上市公司迅速脫穎而出，逐漸成為各行各業(yè)的龍頭股。反映到資本市場(chǎng)，就是去年以來(lái)的龍頭股的一波主升浪，近期雖然受到較為惡劣的市場(chǎng)環(huán)境影響，股價(jià)回落。但是，由于他們長(zhǎng)期的科研投入所帶來(lái)的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁，相信一旦資本市場(chǎng)企穩(wěn)，此類個(gè)股仍然是跑得最為穩(wěn)健的?？上У氖?，此類個(gè)股在A股市場(chǎng)比重并不大，因此，對(duì)A股市場(chǎng)的牽引力量也相對(duì)欠缺，這其實(shí)也是當(dāng)前A股“跌跌不休”的誘因之一，因?yàn)樘嗟纳鲜泄沮呌谄接梗乐底鴺?biāo)重心隨之下移，以市盈率為例，此類個(gè)股的市盈率從前些年的40倍、30倍迅速降至20倍甚至更低，這必然會(huì)影響著A股市場(chǎng)生態(tài)和市場(chǎng)參與者的投資情緒。

    三是A股內(nèi)在股價(jià)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。這其實(shí)與第二層面有著一定的聯(lián)系，也可以講是產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)格局的變化也在影響著A股市場(chǎng)股價(jià)結(jié)構(gòu)。因?yàn)殡S著龍頭股盈利能力的提升，相對(duì)應(yīng)的就是經(jīng)營(yíng)平庸、業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳的個(gè)股將越來(lái)越邊緣化。受此牽引，越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)資金就會(huì)主動(dòng)、積極地去配置龍頭股，大量的個(gè)股股價(jià)將持續(xù)邊緣化。更為重要的是，隨著A股上市公司數(shù)量以及邊緣化個(gè)股的增多，退市呼聲漸趨增強(qiáng)。中弘股份已停牌靜候交易所的最終決定，就目前輿情來(lái)看，退市的概率極大，從而使得該股開啟了因股價(jià)低于面值而退市的先河。

    這又將極大改變著A股市場(chǎng)的生態(tài)環(huán)境。因?yàn)橐郧癆股歷來(lái)喜歡高送轉(zhuǎn)，通過(guò)歷次的高送轉(zhuǎn)，一下子將股價(jià)降低，從而增強(qiáng)流動(dòng)性。但今后或?qū)⑴沙勺?，尤其是那些產(chǎn)業(yè)格局邊緣化、業(yè)績(jī)平庸的個(gè)股，將不敢再頻頻實(shí)施高送轉(zhuǎn)，市場(chǎng)炒作邏輯迅速轉(zhuǎn)變。與此同時(shí)，當(dāng)前A股市場(chǎng)接近1.5元的個(gè)股股價(jià)也面臨著較大壓力。在2016年的熔斷機(jī)制下，當(dāng)股指跌到5%時(shí)，市場(chǎng)參與者就會(huì)想到熔斷標(biāo)準(zhǔn)，從而會(huì)引發(fā)更多的拋盤，股指還就真的熔斷了。所以，當(dāng)1元面值成為退市標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，那些接近1元股價(jià)的個(gè)股股價(jià)的壓力就會(huì)增強(qiáng)。不少參與者為了避險(xiǎn)，將持續(xù)減持套現(xiàn)，進(jìn)而會(huì)加大股價(jià)跌向1元的可能性。這可能是未來(lái)A股市場(chǎng)一個(gè)新的動(dòng)向，也有望成為后續(xù)A股股價(jià)結(jié)構(gòu)調(diào)整的新壓力源泉。

    不宜刻舟求劍

    改變操作思路

    正因?yàn)槿绱?，在?dāng)前巨變的A股市場(chǎng)大環(huán)境下，不能因?yàn)橐粋€(gè)交易日的大力反抽而忽視A股市場(chǎng)正在走向成熟的歷史潮流，以往的操作思路、操作模式、判斷市場(chǎng)演繹趨勢(shì)的邏輯均需要隨之變動(dòng)，以適應(yīng)新的市場(chǎng)格局。

    具體而言，對(duì)于中期A股市場(chǎng)的走勢(shì)來(lái)說(shuō)，目前仍不宜抱以更高的期望。一方面是因?yàn)槿蛸Q(mào)易格局的巨變影響尚未完全體現(xiàn)出來(lái)，另一方面則是因?yàn)锳股市場(chǎng)內(nèi)在的股價(jià)結(jié)構(gòu)調(diào)整趨勢(shì)已經(jīng)形成，短線的反抽難以改變浩浩蕩蕩的歷史潮流。在操作策略上，就是要適量控制倉(cāng)位，不能因?yàn)橐?、兩個(gè)交易日的反抽而迅速加大倉(cāng)位，尤其是針對(duì)一些邊緣化的個(gè)股，不能因?yàn)樗麄兊墓蓛r(jià)反抽而追漲，至少追漲時(shí)要明白此類個(gè)股仍然在尋找著新的估值坐標(biāo)，不能戀戰(zhàn)。但是，對(duì)估值漸趨合理的藍(lán)籌股以及白馬股、大消費(fèi)類龍頭股以及代表著未來(lái)科技方向的生物醫(yī)藥、通訊類個(gè)股的龍頭股的股價(jià)走勢(shì)則可以采取適量加倉(cāng)的策略。

    （作者系金百臨咨詢首席分析師）