將一些被外界視為“燙手山芋”的“錯(cuò)配資源”盤活，不良資產(chǎn)收購(gòu)處置是屬于能耐人的好買賣。盡管業(yè)內(nèi)有觀點(diǎn)認(rèn)為，不良資產(chǎn)市場(chǎng)2018年、2019年相對(duì)清淡，但并不妨礙這個(gè)逆周期的行業(yè)逐步成熟，并從“小眾”走向大眾。

    4月18日、19日在上海召開(kāi)的第五屆“中國(guó)國(guó)際資產(chǎn)投資與破產(chǎn)重整峰會(huì)”上，人頭攢動(dòng)。不僅嘉賓分享時(shí)座無(wú)虛席，散場(chǎng)后也常見(jiàn)與會(huì)者聚在一起交流資源。多數(shù)主題演講的內(nèi)容，已經(jīng)不再談?wù)?ldquo;三打”（打包、打折、打官司）的處置方式，而是圍繞價(jià)值發(fā)現(xiàn)、價(jià)值提升和價(jià)值實(shí)現(xiàn)等關(guān)鍵環(huán)節(jié)，將并購(gòu)重組作為不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)的核心來(lái)討論。

    若以1999年4月東方資產(chǎn)成立算起，國(guó)內(nèi)不良資產(chǎn)行業(yè)剛好走過(guò)20年。根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布的數(shù)據(jù)，目前僅我國(guó)商業(yè)銀行不良資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)2萬(wàn)億元，且規(guī)模還在隨著經(jīng)濟(jì)的調(diào)整不斷增加。此外，有數(shù)據(jù)顯示，去年底工業(yè)企業(yè)應(yīng)收賬款潛在不良資產(chǎn)規(guī)模約為5980億元。A股不斷出現(xiàn)的商譽(yù)減值、業(yè)績(jī)“爆雷”也表明，連部分上市公司也面臨著經(jīng)營(yíng)的較大困境，

    在這場(chǎng)會(huì)議上，來(lái)自國(guó)厚資產(chǎn)、遠(yuǎn)洋資本、湖岸投資、畢馬威、君合律師事務(wù)所的相關(guān)負(fù)責(zé)人都闡述了他們眼中的不良資產(chǎn)投資和管理狀況，其中部分公司已經(jīng)逐漸從幕后走向臺(tái)前。僅以國(guó)厚資產(chǎn)為例，近期先后托管了中弘股份（中弘退）、中天能源等A股上市公司，極大地吸引了外界的注意。而記者亦在會(huì)議中發(fā)現(xiàn)，不少銀行、證券、地產(chǎn)行業(yè)的精英，開(kāi)始進(jìn)入不良資產(chǎn)處置領(lǐng)域。

    房地產(chǎn)不良資產(chǎn)規(guī)模

    增幅顯著

    “我們盡調(diào)的時(shí)候打開(kāi)一個(gè)項(xiàng)目，發(fā)現(xiàn)這個(gè)項(xiàng)目可能有銀行的貸款，有股加債，有信托，有資產(chǎn)管理計(jì)劃，有股東糾紛，有小業(yè)主、租戶糾紛……各種各樣的都有。我們最近幫客戶做了一個(gè)重組，我列了一下大概有70多個(gè)文件，非常復(fù)雜。但是如果做成功的話，回報(bào)率是很高的”，曾操刀多筆交易的君合律師事務(wù)所合伙人繆晴輝說(shuō)。

    “春江水暖鴨先知”，一直在一線走的律師和會(huì)計(jì)事務(wù)所，總是會(huì)非常及時(shí)感覺(jué)到市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)?？娗巛x表示，至2018年底，我國(guó)不良信托貸款4320億元，不良委托貸款3090億元，不良非標(biāo)資產(chǎn)項(xiàng)目1040億元，她懷疑其中大部分投入了房地產(chǎn)項(xiàng)目。2018年前10個(gè)月，已經(jīng)有10家中小房地產(chǎn)企業(yè)宣告破產(chǎn)。她認(rèn)為房地產(chǎn)企業(yè)高杠桿高負(fù)債運(yùn)作是常態(tài)，影子銀行90%以上資金投入房地產(chǎn)企業(yè)。在資管新貴和去杠桿的背景下，2018年房企進(jìn)入冬季，部分房企資金鏈已經(jīng)斷裂。項(xiàng)目多位于一二線城市房地產(chǎn)，金額較大，這正是困境不良房地產(chǎn)項(xiàng)目的投資機(jī)遇、挑戰(zhàn)。

    “目前差不多正是好機(jī)會(huì)”，剛剛從中交集團(tuán)辭職，曾操刀中交集團(tuán)收購(gòu)綠城中國(guó)，擔(dān)任過(guò)綠城中國(guó)執(zhí)行董事的孫國(guó)強(qiáng)也有類似的觀點(diǎn)。他認(rèn)為，資產(chǎn)管理公司可以賺到“三份錢”：不良資產(chǎn)行業(yè)中的自身修復(fù)、行業(yè)內(nèi)生成長(zhǎng)、資產(chǎn)管理和并購(gòu)重組。

    孫國(guó)強(qiáng)的觀點(diǎn)分四層。他認(rèn)為，2018年底，深圳、北京、上海都組建了破產(chǎn)法庭，大大加強(qiáng)了破產(chǎn)重整的力度，不良資產(chǎn)行業(yè)從法制、營(yíng)商環(huán)境將得到較大改善。二是房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入了成熟期，新的優(yōu)質(zhì)土地源越來(lái)越少，處置可以讓歷史凝結(jié)的土地紅利有了可以釋放的退出渠道。三是民投、海航等有一些市場(chǎng)化的公司做得很好，但出現(xiàn)流動(dòng)性的危機(jī)帶來(lái)機(jī)會(huì)，公司是有價(jià)值的，那么有些資產(chǎn)還不錯(cuò)。第四是目前政府對(duì)產(chǎn)業(yè)、就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定的關(guān)注，經(jīng)濟(jì)下行，使得政府鼓勵(lì)多兼并重組少破產(chǎn)清算，與負(fù)責(zé)盤整的AMC有可能成為利益共同體。

    據(jù)悉，目前原有的“四大國(guó)有資管”占據(jù)主導(dǎo)的市場(chǎng)如今已逐漸分解成“4+2+N+銀行系”的多元格局。其中，“2”代表現(xiàn)在銀監(jiān)會(huì)政策所規(guī)定的每省最多可設(shè)立兩家地方AMC；“N”指各地的資產(chǎn)管理公司及省政府批準(zhǔn)的地方AMC；銀行系則是指正式獲得銀監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)籌建的銀行系債轉(zhuǎn)股專營(yíng)機(jī)構(gòu)。

    介入上市公司托管

    所有人都知道，經(jīng)濟(jì)下行周期正是收購(gòu)不良資產(chǎn)的好時(shí)候，以期在上行周期利用估值修復(fù)實(shí)現(xiàn)較高的處置收益。如今，綜合運(yùn)用債務(wù)重組、資產(chǎn)重組、資產(chǎn)置換、債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)證券化、收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、追加投資等多種手段，業(yè)內(nèi)企業(yè)玩得越來(lái)越轉(zhuǎn)。

    近年在業(yè)界迅速崛起的國(guó)厚資產(chǎn)也參與了這次峰會(huì)。成立于2014年的國(guó)厚資產(chǎn)是國(guó)內(nèi)首批具有金融不良資產(chǎn)批量收購(gòu)處置業(yè)務(wù)資質(zhì)的地方資產(chǎn)管理公司之一，此前曾因介入中弘股份重組廣受關(guān)注。今年3月，中天能源公告控股股東及實(shí)際控制人與銅陵國(guó)厚天源資產(chǎn)管理有限公司簽署《表決權(quán)委托協(xié)議》，公司實(shí)控人將從鄧天洲、黃博變更為國(guó)厚天源實(shí)控人李厚文。

    談到危困企業(yè)的重整時(shí)，國(guó)厚資產(chǎn)執(zhí)行總裁王東說(shuō)，今年國(guó)厚從組織架構(gòu)做了調(diào)整，成立了債務(wù)重組部，資產(chǎn)重組部，托管重組部，直接投資部和管理部，其中托管重組部對(duì)應(yīng)四個(gè)子公司，目前已經(jīng)在市場(chǎng)逐步亮相。宿州國(guó)厚對(duì)應(yīng)就是中弘股份，合肥國(guó)厚做的是爛尾樓的重整。銅陵國(guó)厚對(duì)應(yīng)的就是中天能源控制權(quán)；深圳國(guó)厚馳援萬(wàn)盈金融，是首單地方AMC介入P2P業(yè)務(wù)。

    王東沒(méi)有在會(huì)上透露目前托管上市公司的具體情況。他表示，目前國(guó)厚的選擇標(biāo)準(zhǔn)是“一大一小”，這兩塊的價(jià)值比較好測(cè)算：“大是上市公司，我們覺(jué)得上市公司具有價(jià)值，首先從我們整個(gè)資本市場(chǎng)發(fā)展來(lái)看，這個(gè)上市公司它相對(duì)規(guī)范和透明，無(wú)論是重組還是什么，我們按照證監(jiān)法的框架體系下做這個(gè)事，有利于向中小股東各個(gè)方面做出很公開(kāi)的推進(jìn)，能夠說(shuō)清楚各自的利益訴求，第二個(gè)是上市公司具有隨著整個(gè)資本市場(chǎng)的回暖和業(yè)務(wù)的恢復(fù)，這個(gè)企業(yè)的整體價(jià)值會(huì)上升。‘一小’主要就是房地產(chǎn)，爛尾樓盤的重整。”

    有意思的是，王東在會(huì)上提到，“危困企業(yè)借的錢不是一天借，化解也不是一天可以化解的”。他表示，部分公司“看似是一個(gè)債務(wù)危機(jī)，出現(xiàn)部分金融機(jī)構(gòu)起訴，以及大面積的查封，股權(quán)和資產(chǎn)被凍結(jié)”。但如果出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)之前的一年，其實(shí)這個(gè)企業(yè)基本經(jīng)營(yíng)已經(jīng)暫停，經(jīng)營(yíng)危機(jī)出現(xiàn)，往往實(shí)際控制人就會(huì)抽出經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，開(kāi)始出現(xiàn)拖欠工資，人員離職等管理問(wèn)題。地方AMC企業(yè)的介入，絕對(duì)不是掠奪危困企業(yè)的資產(chǎn)，重點(diǎn)不是能不能通過(guò)合作的方式讓它當(dāng)前的困局得到緩解，而是通過(guò)注入有限的流動(dòng)性，通過(guò)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展最終解決這個(gè)困境，實(shí)現(xiàn)共同的收益。

    湖岸投資創(chuàng)始合伙人張曉琳也提到了“紓困基金”的情況。她表示，目前市場(chǎng)的“紓困基金有兩種”，第一種是套利，并不能發(fā)展核心競(jìng)爭(zhēng)力；第二種是真正的紓困，在危機(jī)時(shí)刻，政府、債務(wù)人，企業(yè)自己，大家一起來(lái)必須同心同力應(yīng)對(duì)，政府支持，債權(quán)人會(huì)延期減債。她稱湖岸“2018年底拿了一些標(biāo)的物，盈利應(yīng)該還不錯(cuò)”。

    外資摩拳擦掌

    張曉琳還談到，目前市場(chǎng)上存在太多的不確定性，由于流動(dòng)性問(wèn)題亟需解決，民營(yíng)資產(chǎn)公司繼續(xù)缺錢，外資、國(guó)企出手“拿包”（指資產(chǎn)包），“大概在2015、2016年特別多，一直在咨詢，仿佛回到了2004年、2005年、2006年、2007年，都是外資在做，我們可以看到很多新的外資跑到中國(guó)看這些投資。”

    總部在美國(guó)紐約的綜合性的投資基金博龍資本就是其中之一。這家管理390億美元，主業(yè)就是做不良資產(chǎn)的公司說(shuō)，“我們對(duì)中國(guó)市場(chǎng)非常有興趣，目前還在學(xué)習(xí)了解的過(guò)程中。”博龍資本亞太區(qū)董事總經(jīng)理、中國(guó)區(qū)總裁花醒鴻說(shuō)，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)體量也非常大，而且“監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該是有很大的決心清理不良資產(chǎn)，既是給銀行也是給實(shí)業(yè)發(fā)出一個(gè)信號(hào)”。

    “外資相當(dāng)于空中部隊(duì)，我們國(guó)內(nèi)相當(dāng)于地面部隊(duì)”，甲乙丙資產(chǎn)管理公司董事長(zhǎng)邱代倫說(shuō)，真正做不良資產(chǎn)不是像做過(guò)橋貸款一樣，一年兩年三年，他認(rèn)為不良資產(chǎn)是跨周期的長(zhǎng)期投資，而這正是外資資本時(shí)間長(zhǎng)的優(yōu)勢(shì)。“真正這個(gè)行業(yè)里面，包括我自己更多賺的是小費(fèi)，都是賺辛苦錢，大錢是產(chǎn)業(yè)資本，外資做的，所以一定要有做實(shí)業(yè)的心態(tài)，內(nèi)資是沒(méi)有這個(gè)想法的。”

    但如何把“不良”變“優(yōu)良”，中資企業(yè)還是有更大的優(yōu)勢(shì)。邱代倫說(shuō)，“一定要解決人的問(wèn)題，人的問(wèn)題不但是自己的團(tuán)隊(duì)問(wèn)題，還有利益相關(guān)方問(wèn)題，利益相關(guān)方這個(gè)問(wèn)題就很大了，包括農(nóng)民，包括政府等等的，人的問(wèn)題是本地團(tuán)隊(duì)的優(yōu)勢(shì)。”過(guò)去甲乙丙的經(jīng)驗(yàn)是，選擇公司要最好避免家族企業(yè)，或者是債權(quán)股權(quán)特別復(fù)雜的企業(yè)，還可以“先托管再重組”。

    最近東方資產(chǎn)發(fā)布調(diào)查報(bào)告，稱目前不良資產(chǎn)買方市場(chǎng)格局逐漸形成，對(duì)不良資產(chǎn)處置模式進(jìn)行創(chuàng)新的要求顯著提升。當(dāng)前形勢(shì)下，不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)更趨復(fù)雜，專業(yè)分工不斷細(xì)化，不良資產(chǎn)的處置能力將成為業(yè)內(nèi)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵。目前內(nèi)外因素影響下，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有變，變中有憂，預(yù)計(jì)不良資產(chǎn)總量仍會(huì)慣性上升，其處置難度也會(huì)加強(qiáng)。